Repensando o Portfólio 60/40: Hedge Dinâmico em Ativos

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Co-escrito com Ajay Somani

Introdução

Historicamente, a correlação negativa entre acções e obrigações tem sido a base da estratégia 60/40, que proporciona uma cobertura contra a volatilidade do mercado e as crises económicas. No entanto, as recentes mudanças na dinâmica do mercado, particularmente a crescente correlação entre estas classes de activos durante períodos de inflação elevada, desafiaram o desempenho destas acções ordinárias. Este documento técnico examina a evolução da relação entre ações e obrigações, o impacto da inflação nas correlações de ativos e o potencial do investimento em ativos como uma cobertura dinâmica para melhorar o desempenho da carteira na economia atual. o meio ambiente.

A fronteira ativa e o portfólio 60/40

O gráfico onipresente na gestão de ativos é uma fronteira funcional da Teoria Moderna do Portfólio. O MPT foi fundado em 1953 pelo ganhador do Nobel Harry Markowitz. Destaca que dadas as características de dois títulos (retorno, volatilidade, correlação), existe uma alocação ótima que aumenta o índice de Sharpe. Esse entendimento levou ao nascimento do método de alocação de ativos 60/40.

O termo 60/40 é marketing inteligente, que faz o que diz. Combina os dois títulos financeiros mais populares, ações e obrigações, numa proporção de 60/40. Os investidores americanos, em particular, têm acompanhado a história do crescimento económico e demonstrado grande confiança no mercado de ações. No entanto, há momentos de crise como a bolha tecnológica de 2001 ou a crise de crédito de 2008 que eles temem. A alocação de parte de seu portfólio em títulos os protege em torno dessas questões. Portanto, o motor por detrás do aumento das carteiras 60/40 foi a necessidade dos investidores equilibrarem os retornos mais elevados com um apetite pelo risco. Este é um bom exemplo de uma “reunião intermediária”, onde os investidores procuram os retornos esperados mais elevados das ações e a estabilidade que os títulos proporcionam.

A grande promessa ou magia escondida por trás do 60/40 é a correlação negativa percebida entre ações e títulos. A Figura 1 do artigo de Robeco mostra como a fronteira efetiva muda com base na consistência. Correlações mais altas reduzem os benefícios dos títulos de uma carteira. De acordo com o artigo AQR, se a correlação ações-títulos aumentar de -0,5 para +0,5, a volatilidade da carteira 60/40 aumenta cerca de 20%.

Figura 1:

Expectativas históricas e mudanças recentes nas correlações de ações de títulos

Nos últimos trinta anos, a comunidade de investidores passou a esperar uma correlação negativa entre ações e títulos. Isto foi alimentado pelo mercado obrigacionista a 30 anos que terminou depois de os bancos centrais terem começado a aumentar as taxas pós-Covid. A Figura 2 mostra a correlação mensal de 2 anos entre ações e títulos. Podemos ver que a correlação mudou para melhor nos últimos anos.

Figura 2:

Isto surpreendeu os investidores que estão habituados aos benefícios de alocar parte da sua carteira em obrigações. A Figura 3 mostra o interesse pelo termo de busca “correlação entre ações e títulos” encontrado após 2022, indicando que as pessoas estavam tentando aprender mais sobre esse comportamento.

Figura 3:

Dados usados

Para nossa análise, utilizamos dados do índice de retorno total retirados da Bloomberg. Especificamente, os dados são representados pelos seguintes índices: Ações (Índice SPTR), Títulos (Índice SPUSTTTR) e Mercados (Índice SPGSCITR). Na nossa discussão, nos referiremos ao índice de ações como “SPX”, ao índice de títulos como “TY” e ao índice de commodities como “GSCI”, de acordo com os índices mencionados acima. O foco dos dados é de 1990-2024.

Benefícios da alocação de ativos

Na sua correlação negativa, os títulos da carteira vão contra a volatilidade do mercado de ações e principalmente as perdas por incerteza de crescimento. A inflação é uma das principais razões para a alta correlação dos títulos de ações. Nas moedas em alta, a correlação aumenta porque os bancos centrais aumentam os rendimentos para combater a inflação, levando a preços mais baixos das obrigações. O aumento dos rendimentos prejudica mais as ações de crescimento porque os custos de financiamento aumentam mais do que a taxa de crescimento futura incerta. A tabela abaixo apresenta um exemplo do fator/efeitos nos movimentos coletivos de ações e títulos.

	Liga-se	Títulos em baixa
Apostas altas	Ouro! Os rendimentos caem e as ações sobem	Os grandes bancos têm aumentado as taxas Os mercados futuros de inflação estão em declínio
Ações em baixa	Volatilidade do mercado, risco geopolítico Incerteza de crescimento	Tempos de inflação alta. Os bancos centrais devem agir rapidamente

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Dada a principal intuição por trás da carteira de diversificação 60/40, segue-se que se a correlação for positiva, não obtemos o benefício da diversificação. Além disso, durante a inflação elevada, os stocks caem (o dinheiro é comprimido, a procura cai) e os bancos centrais entram em acção para reduzir a inflação, aumentando as taxas de juro. Nesse período, a carteira 60/40 foi a que mais sofreu, como vimos em 2022, quando a carteira diminuiu 15% devido à inflação e compatibilidade.

Cobertura de inflação

Uma questão natural é o que acontecerá se atribuirmos parte do dinheiro das obrigações, que apresentam um desempenho inferior numa inflação elevada, a outros activos que superam a inflação. As commodities são conhecidas como boas proteções contra a inflação. Se uma ação for uma boa proteção contra a inflação, ela deverá se comportar de forma inversa aos títulos durante os períodos de inflação. Assim, a correlação entre ações e ativos deverá ser negativa quando a inflação estiver a subir.

Para os fins deste artigo, utilizamos o retorno total do GSCI, que é um índice de commodities amplamente utilizado. A Figura 4 mostra a correlação contínua de ações com títulos e de ações com o GSCI. Vemos que a correlação com o GSCI se move na direção oposta em comparação com a correlação com títulos.

Figura 4:

Como próximo passo, também alocamos uma parcela dos títulos ao índice GSCI para proteção contra períodos de inflação. Escolhemos arbitrariamente 10% como limite e reduzimos a alocação de títulos (reduzindo de 40% para 30% da carteira) e alocamos 10% do capital isento do índice GSCI.

A tabela de comparação mostrada abaixo mostra que isso não melhora o desempenho. Isto não é surpreendente, uma vez que se sabe que os activos apresentam uma volatilidade muito elevada e estão frequentemente em contango, o que significa que são apoiados negativamente por activos e, em média, perdem dinheiro ao longo do tempo devido aos custos de renovação.

A solução é tornar mais eficiente a alternância entre obrigações e ações, uma vez que só faz sentido fazê-lo durante períodos de inflação elevada.

	60/40	60/30/10
Retorno Anual	8,92%	8,79%
Flutuações anuais	9,19%	9,75%
RS	0,97	0,90

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Cobertura dinâmica baseada em regimes macro

Demonstrou-se que uma alocação constante de 10% ao GSCI apresenta um desempenho inferior ao da carteira 60/40 subjacente. A melhor abordagem é, obviamente, utilizar esta cobertura contra a inflação apenas quando necessário. Se conseguirmos identificar com precisão as condições de mercado e alocar, num determinado momento, uma determinada proporção de obrigações para activos, poderemos melhorar o desempenho.

Para encontrar o sistema, usamos a correlação ações/títulos como métrica. Se a correlação atual for superior à correlação dos últimos 6 meses, alocamos 2% da carteira de títulos ao índice GSCI no final do mês. Aplicamos essa regra nos próximos meses, até termos uma grande participação de 20% no índice GSCI. Se as correlações nos últimos 6 meses começarem a diminuir, redistribuiremos cada vez mais o peso de volta aos títulos.

A Figura 5 mostra como o peso do GSCI muda em paralelo. Para capturar os efeitos locais desta correlação, usamos uma correlação contínua de 60 dias para análise.

Figura 5:

Calculamos o desempenho mensalmente com base nas ponderações atribuídas às ações, obrigações e ao índice GSCI no final do mês anterior. A tabela abaixo mostra como esse método melhora o desempenho da carteira 60/40.

	60/40	60/40 W alimentado por GSCI
Retorno Anual	8,92%	9,44%
Flutuações anuais	9,19%	9,36%
RS	0,97	1.01

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A participação média do índice GSCI é de 9%, o que mostra o benefício que obtemos do nosso modelo de alocação variável (já que a participação fixa de 10% piorou o desempenho).

A Figura 6 representa o valor agregado ao longo do tempo e a correlação. É claro que o valor agregado aumenta sempre que há um pico no relacionamento.

Figura 6:

Observe que aqui usamos um limite de 2% arbitrariamente. Em resultados não relatados no artigo, examinamos a robustez desse limite e sua relação com valores perturbados.

A Figura 7 compara o retorno total composto entre a carteira básica 60/40 e a carteira ajustada à volatilidade.

Figura 7:

A conclusão

A carteira 60/40 é há muito tempo uma estratégia confiável para equilibrar crescimento e estabilidade. No entanto, as alterações nas condições económicas, especialmente a crescente correlação entre ações e obrigações durante períodos de inflação, reduziram o seu desempenho. Ao reafectar uma parte das obrigações a activos, especialmente durante períodos de inflação elevada, os investidores podem recuperar os benefícios de diversificação que a tradicional alocação 60/40 pretende proporcionar.

A nossa análise mostra que uma abordagem dinâmica, ajustando as alocações com base nas relações existentes entre ações e obrigações, pode melhorar o desempenho da carteira. A inflação, embora não seja uma panaceia, proporciona uma protecção eficaz contra a inflação, reduzindo o risco colocado por correlações positivas entre acções e obrigações. À medida que o cenário de investimento continua a evoluir, o mesmo deve acontecer com as nossas estratégias. A adoção de modelos de alocação flexíveis pode ajudar os investidores a navegar pela incerteza e a melhorar os retornos, ao mesmo tempo que gerem o risco de forma mais eficaz.